股东在企业IPO前隐瞒“抽屉协议”的法律风险分析

2019-11-15

企业首次公开发行股票并上市（IPO）前通常会对投资人与拟上市企业及/或控股股东签署的对赌协议进行清理，对于存在代持情形的股东持股情况，也通常会进行代持还原处理。股东在企业IPO申报前也会出具一系列承诺文件，如不存在对赌安排的承诺、股份真实不存在代持情形的承诺等。但在实践中，即便股东出具相关承诺，也存在不少对赌协议或代持协议未真正清理的情形，在股东故意隐瞒的情形下，仅靠企业及中介机构核实存在一定难度。在笔者参与的部分IPO项目中，也存在拟IPO企业的部分股东咨询解除对赌协议或代持协议的原因和不予解除的法律后果。本文主要对股东在出具相关承诺的情况下，向拟IPO企业（以下称为“发行人”、“目标企业”）隐瞒对赌协议、代持协议两种协议（以下合称为“抽屉协议”）的法律风险进行梳理分析，以期抛转引玉。

一、抽屉协议在企业IPO上会前被知悉的后果

1.关于对赌协议的处理

根据证监会发行监管部于2019年3月25日发布的《关于发布<首发业务若干问题解答>的通知》规定：“问题５、部分投资机构在投资发行人时约定对赌协议等类似安排的，发行人及中介机构应当如何把握？答：投资机构在投资发行人时约定对赌协议等类似安排的，原则上要求发行人在申报前清理，但同时满足以下要求的可以不清理：一是发行人不作为对赌协议当事人；二是对赌协议不存在可能导致公司控制权变化的约定；三是对赌协议不与市值挂钩；四是对赌协议不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。保荐人及发行人律师应当就对赌协议是否符合上述要求发表明确核查意见。发行人应当在招股说明书中披露对赌协议的具体内容、对发行人可能存在的影响等，并进行风险提示。”

因此，如股东签署的对赌协议在发行人IPO上会前被发行人或监管部门知悉的，发行人需如实披露对赌协议的内容。除非对赌协议条款满足《关于发布<首发业务若干问题解答>的通知》问题5规定的四个条件，否则需在IPO上会前予以清理。

2.关于代持协议的处理

《首次公开发行股票并上市管理办法》第十三条规定：“发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。”《证券法》第十二条规定：“设立股份有限公司公开发行股票，应当符合《中华人民共和国公司法》规定的条件和经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。”第六十三条规定：“发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”

基于上述规定，公司上市发行人必须股权清晰，且股份不存在重大权属纠纷，并公司上市需遵守如实披露的义务，披露的信息必须真实、准确、完整，这是证券行业监管的基本要求，也是证券行业的基本共识。发行人股份必须真实，并不允许发行过程中隐匿真实股东，否则公司股票不得上市发行，通俗而言，即上市公司股权不得隐名代持。

因此，如股东签署的股份代持协议在发行人IPO上会前被知悉的，就发行人是否满足股权清晰的发行条件可能会受到证监会的关注和质疑，通常情况下，股份代持协议需在IPO上会前予以解除，股份需予以真实还原。

二、抽屉协议在企业IPO成功后的效力认定

对于通常情况下的股权代持协议或对赌协议的效力认定，司法界已有很多案例可以作为参考，但是对于在企业IPO过程中，股东隐瞒相关协议并向发行人出具相反的承诺的情况下，在企业成功上市后，又因相关协议产生争议时的协议效力认定问题，笔者认为不宜直接按照通常的代持协议、对赌协议的效力认定规则认定，而要结合上市监管规定具体分析。

在司法审判中，对于企业IPO成功后的代持协议效力认定，已有类似案例可循；而对于对赌协议的效力认定，无论是海富案还是华工案，均不涉及企业IPO的监管问题，对于股东在IPO前隐藏对赌协议，在IPO成功后因此产生的争议，是否能够完全适用海富案或者华工案的裁判思路，对赌协议是否会因违反上市公司系列监管规定而导致无效的问题，目前暂无相关案例可循。以下案例的主要裁判观点可供参考：

三、抽屉协议在企业IPO成功后被监管部门知悉的后果

（一）发行人可能面临的法律后果

1.关于虚假记载、误导性陈述和重大遗漏的界定

股东作为企业发行上市的信息披露义务人，如在企业IPO过程中，向发行人及中介机构隐瞒对赌协议或代持协议等抽屉协议的，发行人是否会构成虚假记载、误导性陈述和重大遗漏。对此，根据《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条规定：“证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。对于重大事件，应当结合证券法第五十九条、第六十条、第六十一条、第六十二条、第七十二条及相关规定的内容认定。虚假记载，是指信息披露义务人在披露信息时，将不存在的事实在信息披露文件中予以记载的行为。误导性陈述，是指虚假陈述行为人在信息披露文件中或者通过媒体，作出使投资人对其投资行为发生错误判断并产生重大影响的陈述。重大遗漏，是指信息披露义务人在信息披露文件中，未将应当记载的事项完全或者部分予以记载。不正当披露，是指信息披露义务人未在适当期限内或者未以法定方式公开披露应当披露的信息。”

关于重大事件，除证券法的规定外，在司法裁判中，以金亚科技股份有限公司、梁海萍证券虚假陈述责任纠纷二审案件（案号：（2019）川民终143号）判决为例，四川省高级人民法院认为重大事件的认定主要指公司行为对投资决定的可能性影响，主要包括投资者投资意愿等，其主要衡量指标可以通过该行为对证券交易价格和交易量的影响来判断。如公司发布关于虚假陈述事件的相关公告后，公司的股票价格发生急剧变化，即为证明的一种方式。因此，对重大事件的认定，是证券市场虚假陈述认定的基础。

2.发行人可能面临因申报文件不真实、准确、完整而面临证监会处以30万元以上60万元以下的罚款。

根据《证券法》第二十条规定：“发行人向国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门报送的证券发行申请文件，必须真实、准确、完整。……”第一百九十三条规定：“发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。”

3.发行人如被认定不符合发行条件的，除上述处罚外，发行人还可能面临证监会处以非法所募资金金额百分之一以上百分之五以下的罚款。

《证券法》第一百八十九条规定：“发行人不符合发行条件，以欺骗手段骗取发行核准，尚未发行证券的，处以三十万元以上六十万元以下的罚款；已经发行证券的，处以非法所募资金金额百分之一以上百分之五以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员处以三万元以上三十万元以下的罚款。发行人的控股股东、实际控制人指使从事前款违法行为的，依照前款的规定处罚。”

4.发行人因披露文件存在重大遗漏，如果严重损害股东的利益的，可能会涉嫌违规披露、不披露重要信息罪，对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处三年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处二万元以上二十万元以下罚金。

根据《刑法》第一百六十一条规定：“依法负有信息披露义务的公司、企业向股东和社会公众提供虚假的或者隐瞒重要事实的财务会计报告，或者对依法应当披露的其他重要信息不按照规定披露，严重损害股东或者其他人利益，或者有其他严重情节的，对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处三年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处二万元以上二十万元以下罚金。”

（二）股东可能面临的法律后果

根据《上市公司监管指引第4号——上市公司实际控制人、股东、关联方、收购人以及上市公司承诺及履行》（以下简称“上市公司监管指引4号”）规定：“一、上市公司实际控制人、股东、关联方、收购人以及上市公司（以下简称承诺相关方）在首次公开发行股票、再融资、股改、并购重组以及公司治理专项活动等过程中作出的……等各项承诺事项，……六、除因相关法律法规、政策变化、自然灾害等承诺相关方自身无法控制的客观原因外，超期未履行承诺或违反承诺的，我会依据《证券期货市场诚信监督管理暂行办法》将相关情况记入诚信档案，并对承诺相关方采取监管谈话、责令公开说明、责令改正、出具警示函、将承诺相关方主要决策者认定为不适当担任上市公司董事、监事、高管人选等监管措施。……七、有证据表明承诺相关方在作出承诺时已知承诺不可履行的，我会将对承诺相关方依据《证券法》等有关规定予以处理。相关问题查实后，在对责任人作出处理前及按本指引进行整改前，依据《证券法》、《上市公司收购管理办法》的有关规定，限制承诺相关方对其持有或者实际支配的股份行使表决权。”

因此，根据上市公司监管指引4号的上述规定，股东在IPO前出具的不存在代持情形、不存在对赌安排的承诺的同时隐瞒代持协议、对赌协议，可能面临上市监管指引4号第六条规定的监管措施。此外，由于股东明知已签署抽屉协议而未予披露，且出具了与事实不相符的承诺文件，其在出具承诺时已明知承诺不可履行，股东的隐瞒行为可能受到上市公司监管指引4号第七条的处罚，且相关股份表决权的行使会受到限制。

关于上市公司监管指引4号第七条规定的依据《证券法》有关规定处理，根据《证券法》第一百九十三条规定：“发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。”

关于交易所的规定，以上海证券交易所为例。根据《上海证券交易所股票上市规则》（2018第二次修订）规定：“2.23 上市公司股东、实际控制人、收购人等相关信息披露义务人，应当按照有关规定履行信息披露义务，积极配合公司做好信息披露工作，及时告知公司已发生或者拟发生的重大事件，并严格履行所作出的承诺。11.12.1 上市公司和相关信息披露义务人应当严格遵守承诺事项。公司应当及时将公司承诺事项和相关信息披露义务人承诺事项单独摘出报送本所备案，同时在本所网站披露，并在定期报告中专项披露上述承诺事项的履行情况。……17.2 发行人、上市公司、相关信息披露义务人和其他责任人违反本规则或者向本所作出的承诺，本所可以视情节轻重给予以下惩戒：（一）通报批评；（二）公开谴责。17.7 发行人、上市公司、相关信息披露义务人和其他责任人违反本规则或者向本所作出的承诺，本所可以视情节轻重收取惩罚性违约金。收取惩罚性违约金有关的具体事项，由本所另行规定。18.1 本规则下列用语含义如下：……（二）相关信息披露义务人：指上市公司股东、实际控制人、收购人等。……”

因此，股东隐瞒抽屉协议的同时出具承诺的行为，根据上市公司监管指引4号第七条的规定，除可能面临《证券法》第一百九十三条规定的处罚外，还可能面临交易所视情节严重向其收取惩罚性违约金。

经笔者初步查询，上市公司股东因违反上市公司监管指引4号第六条规定而被证监会采取监管措施的案例较多，比如股东违反IPO时出具的股份锁定承诺、减持承诺等，但暂未查询到股东违反股权真实、不存在对赌安排承诺被采取监管措施的案例，也未查到适用上市公司监管指引4号第七条规定被处罚的案例。

四、结语

关于代持协议、对赌协议等抽屉协议，上市公司的系列监管措施中对此有明确的规定和处理要求，但在实践中，投资人基于自身的商业判断，在企业IPO过程中，尽管依上市监管要求出具了股权真实或不存在对赌安排等承诺，但仍然存在股东向目标企业隐瞒相关抽屉协议的情形。该等隐瞒行为或许自始至终都不会被披露或知悉，但一旦被知悉或产生争议，无论是在目标企业IPO上会前还是IPO成功后，对于发行人及/或股东，都存在较大的法律风险。尽管现有的法规关于股东违反承诺的监管措施力度还有待加强，但从企业上市的目的和上市公司监管的要求而言，无论是对于发行人还是股东，遵守证券市场的规定和确保公司的合法运营及维护中小股东的合法权益是基本要求。本文通过梳理与归纳，以期对拟IPO企业及其股东有所参考价值。

本文作者：