德恒香港资讯特刊——香港联交所《上市规则》修订要点

2020-09-29

关于香港联交所《上市规则》第37章的修订要点解读

香港联交所于2019年12月就专业债务制度作公众咨询，并于2020年8月刊发了咨询总结及对《上市规则》第37章的修订，同时亦刊发了第37章有关债券上市文件披露及持续责任的指引。相关修订及指引将于2020年11月1日生效。

此次修订进一步强化香港专业债务制度，在促进香港债务市场持续发展与保护投资者利益两方面，取得适当的平衡，以维持现行有效与具有竞争力的上市平台。专业债务制度的改善，配合香港政府对香港金融业发展的支持，相信可以吸引更多海内外企业来港发债。

法律法规通讯

于2020年11月1日生效的《上市规则》第37章（仅售予专业投资者的债务证券）的修订

一、前言

香港联合交易所有限公司（“联交所”）于2011年修订了《上市规则》第37章（“第37章”），以简化仅售予专业投资者的债务证劵上市制度的程序（“前次修订”）。虽然前次修订为香港债劵市场带来发展与竞争力，但同时被市场质疑无法为投资者带来足够保障。因此，为了确保香港债务市场可以持续稳健发展，联交所于2019年12月再就专业债务制度作公众咨询（“咨询”），并于2020年8月刊发了咨询总结（“咨询总结”）及对《上市规则》第37章（“第37章” ）的修订（“此次修订”），同时亦刊发了第37章有关债券上市文件披露及持续责任的指引（“指引”）。相关修订及指引将于2020年11月1日生效。

除非另有指明，否则本通讯所引用的条文均指经修订后的第37章的规则条文。

二、债务证劵发行人的新资格规定

（一）资产净值规定

为了确保发行人符合上市资格，此次修订把发行人的资产净值规定由1亿港元增加至10亿港元（第37.05条）。若发行人未能符合资产净值规定，由资产净值超过10亿港元的担保人担保的发行亦可符合此项规定（第37.08条）。

由于资产净值为最清晰及客观的准则，此举可提升债劵发行人的素质并优化专业债务制度。虽然新要求可保障投资者，但是，市场担心此项修订可能会影响轻资产发行人(asset-light issuer)，特别是处于一般持有较少资产的行业的发行人（例如广告行业及电脑软件程序开发行业等），从而减低香港专业债劵市场竞争力。

（二）国营机构的资格豁免

联交所曾咨询是否保留现行适用于国营机构（即由「国家机构」控制或拥有多数股权或担保其全部负债的任何公司或法人）的资格豁免，原因是「国家机构」的定义甚广，尽管发行人由国家机构拥有，亦不代表其拥有国营机构的财政实力又或其出现违约情况时可由国家机构提供财政支持以偿还负债，尤其是由地区或地方当局控制或拥有多数股权或担保其全部负债的发行人。

虽然联交所于咨询总结决定维持现行适用于国营机构的资格豁免（第37.05条），但为了保障投资者，联交所决定缩小「国家机构」的定义，明确指明「国家机构」不包括任何地区或地方当局。换句话说，国营机构的资格豁免只适用于由中央政府（例如中国的中央部委及国务院国有资产监督管理委员会)控制或拥有多数股权或担保其全部负债的发行人。因此，于2020年11月1日后，鉴于国营机构资格豁免不再适用于由地区或地方当局控制或拥有多数股权或担保其全部负债的非上市公司发行人，发行人须评估其或其担保人的资产是否能满足10亿港元资产净值规定。

另外，为了让准投资者自行评估国家机构在发行人违约时给予财政支持的程度，指引载明发行人须考虑在上市文件中披露其与国家机构的关系（包括国家机构的拥有权及控制权的性质及程度）及国家机构可能提供的财政支持的程度，如国家机构不会提供任何财政支持，发行人应在风险因素章节表明发行人独力承担偿债责任，并澄清由国家机构控制或拥有多数股权不代表国家机构会就其债务提供担保，以提醒准投资者评估国营机构于可能违约时候的财政风险。

（三）最低发行金额要求

为了确保只有具备财政能力及能够发行大笔债务证券的发行人才可发行第37章的债务证劵，此次修订增设1亿港元的最低发行金额要求，但此项修订不适用于不限量发行证劵（tap issue）（第37.09A条）。市场担心对比其他海外专业债务证劵市场，1亿港元的最低发行金额要求可能比较高，有机会影响香港专业债劵市场的竞争力。

三、发行人关于目标投资者市场的声明

为了提醒香港散户投资者第37章债务证券仅以专业投资者作为对象，而他们并非第37章债务证券的目标投资者，此次修订要求发行人在上市文件的封面页，清楚指出其债务证券的目标投资者仅为专业投资者（第37.31A条）。事实上，于此次修订前的实际操作中，联交所在审批上市文件时，一般都会要求发行人在上市文件上指出债劵的目标投资者仅为专业投资者。因此，此次修订可视为联交所把其一般要求正式纳入第37章。

四、刊发上市文件

为了提升债劵重要资料的透明度，让准投资者可获得有关第37章债务证券的必要信息（例如发行人及／或担保人的业务描述和财务状况、结构、条款细则及相关风险），除了原规定的于上市前刊发上市通告外，此次修订规定发行人须于债劵上市当日于联交所网站刊载其上市文件（第37.39A条）。故根据此次修订，若发行人及／或担保人为私人公司，其可能需要对外公开一些相对敏感的信息（例如财务状况）。

五、披露和审批

在修订前，第37章并无列明上市文件的披露内容，联交所亦没有就此刊发指引。但由于第37章债务证券的目标投资者除了包括机构投资者，亦可能包括高净值投资者，市场提出联交所需要检讨是否有需要加入具体的披露规定，例如就售予高净值投资者的债务证券增加额外的披露要求，从而使该等投资者可以作出知情的投资决定。

联交所考虑到如加入具体的披露规定，可能会令香港上市证劵的披露要求与其他上市证劵（例如海外上市）的披露要求不同，以及针对机构投资者及高净值投资者未必需要采用不同的披露标准，因此综合考虑所有因素后，联交所决定对上市文件的披露及审批模式维持不变。但为了提升市场披露的质量及一致性，刊发指引载列专业投资者一般期望看到的披露内容，而发行人在草拟上市文件时，须特别注意投资者一般期望获得的信息，其中包括：

第37章债务证券主要条款细则概要；

发行人及/或其担保人的财务资料；

有关发行人及/或其担保人业务及第37章债务证券的风险因素；

第37章债务证券的完整条款细则；

第37章债务证券券所得款项用途的描述；

发行人及/或其担保人的业务；

与买卖第37章债务证券有关的主要税务后果概述；

第37章债务证券的认购及销售限制；

任何其他就协助投资者作出知情的投资决定而言可能属必要的重大信息；及

如属于特定类型特点债券(如永续债务证券(perpetual debt security) 或可换股债券及可交换债券(convertible bond and exchangeable bond) ) ，有助投资者了解产品特点及相关风险的信息。

六、《上市规则》下专业投资者的定义

在此次修订前，第37章专业投资者的定义仅指机构投资者，并不包括高净值投资者，但发行人可以申请专业投资者豁免，把第37章债务证券售予高净值投资者。由于联交所一般都会批准豁免申请，所以有人认为申请豁免流于公式化。为了减轻发行人的行政负担，此次亦修改了专业投资者的定义，以使其包括高净值投资者，让发行人不再需要申请专业投资者豁免。此次修订后，《上市规则》下专业投资者的定义跟《证券及期货条例》下专业投资者的定义保持一致。

七、其他《上市规则》修订

（一）发行人及担保人持续责任

在此次修订前，第37章发行人及担保人须履行包括但不限于以下持续责任：

遵守不时生效的《上市规则》（第37.46条）；

公布以避免出现虚假市场所必须的资料或可能对担保人履行其债务证劵项下责任有重大影响的任何资料（第37.47及37.47A条）；及

根据内幕消息条文披露内幕消息（第37.47B条）。

为了提升第37章发行人及担保人的持续责任，从而提高对发行人及担保人持续责任的监督，增加资料透明度，以及让债务证劵持有人可尽快获得最新资讯，除已有的要求外，此次修订增加以下持续责任：

发行人须及时回应联交所有关上市证券的价格或成交量的异常波动、可能出现虚假市场的查询（第37.46A条）；

发行人须公布有关债务证券违约或导致/或涉及发行人结业及/或清盘的事宜（第37.47E条）；

要求发行人及/或担保人须就其发行（或担保）的债劵在联交所停牌后的发展发布公告（第37.47D条）；及

要求发行人须公布可能对其履行上市债劵责任的能力有重大影响的资料或可能对担保人履行其债务证劵项下责任有重大影响的任何资料（第37.47A条）。

另外，此次修订亦厘清以下事宜：

适用于担保人的持续责任（第37.44条）；

公布以避免出现虚假市场所必须的资料或可能对担保人履行其债务证劵项下责任有重大影响的任何资料的时间，由修订前的「立即公布」改为「在合理切实可行的情况下尽快公布」（第37.47及37.47A条）；及

有关持续责任中债务证劵的范围（第37.44条）。

（二）简化上市申请流程

为了进一步简化冗长而不必要的上市申请流程，此次修订：

将现时呈交上市申请文件须包括发行人（或担保人）组织章程文件及决议案的副本的规定，改为由发行人（或担保人）就其正式注册成立、身份及授权提供书面确认（第37.35条）；

规定发行人（或其根据第37.08条而依赖的担保人）提交经审核财务报表以证明其符合发行人资产规定。然而，若发行人（或担保人）获豁免遵守发行人资产规定（第37.05和第37.06条），或若所需经审核财务报表已在上市文件披露，则无须遵守有关的新规定（第37.35(m)条）。

（三）厘清补充上市文件的范围

虽然《上市规则》第37.26条没有清楚说明补充上市文件包括定价补充文件，但在实际运作上，联交所一直视定价补充文件为补充上市文件，因此此次修订厘清补充上市文件亦包括定价补充文件（第37.26条）。

八、结论

过去十年香港债务证券上市数量的增长，很大部分要归功于前次修订。但诚如前言所述，前次修订被市场质疑无法为投资者带来足够保障。此次修订进一步强化香港专业债务制度，在促进香港债务市场持续发展与保护投资者利益两方面，取得适当的平衡，以维持现行有效与具有竞争力的上市平台。专业债务制度的改善，配合香港政府对香港金融业发展的支持（包括于2018至2019年度财政预算案推出为期三年的债券资助先导计划），相信可以吸引更多海内外企业来港发债。

除了债券资助先导计划，为促进香港金融业发展，香港政府也推出了有限合伙基金制度，以吸引私人基金可在香港以有限责任合伙的形式注册。详情请参阅我们上一期有关香港有限合伙基金制度的法律法规通讯。

对于第37章修订的成效，我们会在未来的通讯，再作出分析。如果您有其他想查询的内容，也欢迎随时联络我们。